17 september 2021
Vincent DE WULF, bedrijfsrevisor
Wat zijn de aandachtspunten voor de beroepsbeoefenaar op het gebied van waardering? Hoe de fouten identificeren die niet mogen worden gemaakt? Het is de bedoeling de aandacht van de beroepsbeoefenaars te vestigen op deze kritieke punten, teneinde een idee te vormen van de pertinentie van het verrichte of het te verrichten werk.
1. Nettoboekwaarde
De nettoboekwaarde heeft geen economische betekenis, maar is een boekhoudkundig begrip. Het wordt voornamelijk gebruikt als referentie in geval van vereffening en voor vermogensvennootschappen. Het gebruik van nettoactief impliceert vaak een stopzetting van activiteiten.
Beroepsbeoefenaars gebruiken vaak nettoactief wanneer het rendement laag is en een rentabiliteits-multiple wanneer deze hoog is. De benaderingen zijn verschillend en totaal niet op elkaar afgestemd. Dus voor dezelfde industriële onderneming:
2. Methode van gemiddelden
Een gemiddelde maken tussen de nettoactiefwaardeen de rendementswaarde impliceert tegelijkertijd vereffening en continuïteit, hetgeen volledig tegengesteld is.
Bovendien moet bij een logica van stopzetting van de activiteiten rekening worden gehouden met alle kosten die inherent zijn aan de sluiting (verlies van activa, sluitingskosten, enz.).
3. De PER
De P/E houdt rekening met de waarde van de aandelen (aandelenprijs) en het netto-resultaat, zijnde een veelvoud van de nettowinst. Een koers-winstverhouding van 13 betekent dat de overnemer bereid is 13 keer de winst per aandeel te betalen. Bij deze benadering wordt geen rekening gehouden met de hoogte van de schuld, terwijl andere methoden schuld als een factor met een hoge impact beschouwen.
4. Ondernemingswaarde en aandeelwaarde
De aandeelwaarde is de ondernemingswaarde minus de schulden en vermeerderd met het beschikbaar kasoverschot.
Daarom moeten de financiële stromen goed worden geanalyseerd: de multiples die worden gebruikt voor de waardering van de economische activa (vóór inaanmerkingneming van de schuldfinanciering - b.v. EBIT-EBITDA) zijn niet dezelfde als de multiples die een waarde geven van het eigen vermogen (na financiële kosten - b.v. netto-resultaat).
Bovendien zullen twee bedrijven met een vergelijkbare winstgevendheid maar een verschillende nettoschuld verschillende waarderingen hebben.
5. Ontoereikende strategische analyse
Strategische analyse stelt ons in staat de huidige situatie te begrijpen en een visie op de toekomst te hebben. Vaak wordt de toekomst gezien als een voortzetting van het verleden.
Het is noodzakelijk het reeël potentieel van de onderneming en haar vermogen om in de toekomst te presteren te onderzoeken, rekening houdend met de evolutie van haar omgeving, alsmede met het behoud van haar concurrentievoordelen. De omgeving verandert steeds sneller als gevolg van snelle technologische veranderingen.
6. Onrealistische kasstromen
Vaak worden resultaten uit het verleden mechanisch geëxtrapoleerd zonder rekening te houden met de evolutie van de concurrentie, en worden investeringsbehoeften en veranderingen in in werkkapitaalvereisten niet in de berekeningen opgenomen.
Deze beoordeling is slechts mogelijk indien de oorzaken van de in het verleden behaalde resultaten naar behoren zijn geanalyseerd en begrepen, en rekening is gehouden met toekomstige marktontwikkelingen.
7. De eindwaarde in de DCF
De eindwaarde die in de discounted cash flow (DCF)-benadering wordt gebruikt, houdt rekening met de kasstromen. Deze laatste kunnen worden over-/ondergewaardeerd als gevolg van een slechte raming van de toekomstige investeringen en de werkkapitaalvereisten (working capital requirements (WCR)).
8. De discontovoet
De disconteringsvoet is doorgaans samengesteld uit het risicovrije rente, de door de markt verwachte rendementspremie en de bedrijfsspecifieke premie, rekening houdend met haar omvang, haar concurrentiepositie, haar sterke en de zwakke punten.
Zowel de koper en de verkoper zullen pleiten om dit percentage te verhogen of te verlagen, hetgeen de berekening kan vertekenen.
9. De vergelijkingscoëfficiënten
Vergelijking met soortgelijke ondernemingen is nuttig om de waarde van een onderneming te bepalen. In de praktijk zijn er weinig databanken voor KMO’s beschikbaar en wordt vaak verwezen naar zeer grote ondernemingen waarvan de handelsvoorwaarden bekend zijn.
Bovendien is de vergelijking met een operationele transactie (synergie) niet relevant voor een zuiver financiële transactie (investering).
Bovendien moeten de multiples worden toegepast op ondernemingen met een benaderend en/of vergelijkbaar rendementspercentage.
Uiteindelijk is het vertrouwen op de prijs van soortgelijke transacties niet noodzakelijk een goede vergelijkingsindicator omdat de prijs zuiver irrationele aspecten kan hebben.
10. Start-ups en ondernemingen in moeilijkheden
Bij dit soort waardering kan niet naar het verleden worden verwezen en is de methode van de vergelijkingspunten niet van toepassing, vandaar de ondervonden moeilijkheden. Voor start-ups is de onzekerheid groot, vandaar het belang van een goede inschatting van de kans op succes: deze kan laag zijn, maar de winst kan aanzienlijk zijn bij succes.